复盘2023：业绩分化，估值下调，持仓走低。

美容护理板块2023 年绝对与相对收益均较弱。背后有业绩下修+估值下调双重因素，更多是景气度走弱下的估值下调。消费偏弱下医美与美妆业绩均有分化，但分化因素各异。医美分化更多源于需求弹性差异，美妆品牌分化则更多源于个体经营差异，亦有美妆品牌内部积极调整迎来边际改善。

展望2024：需求侧静待拐点，供给侧寻找增量政策密集出台背景下2024 年经济修复斜率有望改善，届时医美与美妆等顺周期板块景气度改善，美容护理板块业绩有望迎来弹性。需求端迎来拐点前，可从供给侧出发，寻找贝塔较优的细分领域，与即使市场偏存量，但自身有较强的阿尔法、可实现份额提升的公司。

医美：关注新赛道、新配方、新定位

胶原蛋白刺激剂外，还可关注重组胶原蛋白、水光、减脂等新赛道，同时配方与定位层面的微创新亦可创造增量。重组胶原蛋白赛道高壁垒、低渗透，继敷料/护肤后，2024 年医美注射市场亦有望加速。目前厂商数量较少，锦波生物先发优势显著，2024 年巨子/创建三类械产品亦有望获批。水光市场2021 年以来合规化加速，伴随复配型水光针监管分类政策落地，未来水光针竞争关键将在于安全性与效果。

美妆：把握优质品牌份额崛起的机遇

板块复苏偏弱，亮点在于格局。自2021H2 美妆景气度下行，美妆品牌格局分化已初显，2022 年以来分化加剧。海蓝之谜/赫莲娜等2000 元+价格带品牌增长韧性强，400-2000 元价格带品牌多下滑，400 元以内价格带国货功效护肤品牌表现更优。至2023 年双11 珀莱雅首次达到天猫大美妆榜单第1 位，对于国货品牌而言，是从“量”到“质”的突破。未来看好优质国货品牌与国货美妆集团崛起，实现对外资品牌从“追赶”到“超越”的突破。

投资建议

医美：关注新赛道、新配方、新定位。建议关注爱美客、巨子生物、锦波生物等。

美妆：把握优质品牌份额崛起的机遇。建议关注珀莱雅、巨子生物、福瑞达、丸美股份、润本股份等。

风险提示：宏观经济增长放缓风险；新品牌发展低于预期风险；监管政策超预期变化；医疗风险事故；产品获批进度不及预期；第三方爬虫数据误差过大。

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转自国联证券股份有限公司 研究员：邓文慧/李英